期权—管理不确定性的利器

2021-06-10
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自古以来,以少胜多或者以弱胜强的战事都是人们茶余饭后津津乐道的话题,远一点的像赤壁之战、长勺之战、官渡之战,近一些的像平型关大捷这类以少胜多的著名战例都被频频搬上了荧幕,在许多人的眼里,这才是高水平的体现。大家可曾想过,这样的战例能够流传至今,是因为文豪们偏爱去描写这类情节扣人心弦、极富戏剧性的故事,既有利于文学渲染,也易于流传。但不得不说这是一种典型的幸存者偏差,以少胜多是小概率事件,其过程和结果不可复制,不确定性极高。以多胜少,以强制弱才是大概率事件。

以下,祝开卷有得。




孙子在《谋攻篇》中提到,“用兵之法,十则围之,五则攻之,倍则分之,敌则能战之,少则能逃之,不若则能避之。意思就是,用兵的法则,有十倍于对方的兵力时才可以去包围敌人,五倍兵力才能进攻敌人,只有两倍兵力的话要设法分散敌人,兵力旗鼓相当时,打得过尽量打,兵力比敌人少就要退,实力不如敌人就躲避,别打了,要逃。与毛主席的“集中优势兵力”和“打得过就打,打不过就跑”的原理异曲同工。


文豪们偏爱“奇迹”(小概率事件),而投资的世界里相信确定性高的事件。


著名投资家沃伦・巴菲特非常善于从概率的角度对预期收益进行估算,“如果我认为这个事件有90%的可能性发生,发生时上涨3美元,同时他就有10%的可能性不发生,它下挫的幅度是9美元。用预期收益的2.7美元减去预期亏损的0.9美元就得出1.8美元(3×90% - 9×10% = 1.8)的数学预期收益。”


投资应该是去做一件大概率能带来正收益的事情,换句话说,要尽可能多地去排除不确定性,或者想办法将不确定性控制在自己能够承受的范围内。


一切似乎并不复杂,但仔细想来,谈何容易。光是上面巴菲特的例子中,就有多个不确定因素存在:事件发生的概率、事件不发生的概率、事件发生时的盈利、事件不发生时的亏损。上述这些因素中,但凡能够多确定一个因素,整个投资结果的确定性都会得到提高。


企业的经营活动同样面临着诸多的不确定性,以我们接触的一家生产鸡蛋的实体企业为例来分析。鸡饲料(原料)和蛋(最终产品)的价格波动就是该企业在赚取利润层面上所面临的不确定性。


在养鸡的成本中,鸡饲料的占比最大,鸡饲料的主要原材料是玉米和豆粕。新冠疫情爆发后,在全球泛滥的流动性加持下,饲料价格上涨趋势显著,鸡饲料的价格上涨直接压迫了企业的利润空间。


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数据:2013年1月4日—2021年5月24日,Wind、东吴玖盈


另一方面,该企业的最终产品—鸡蛋,其价格与饲料价格之间的相关性不大,饲料价格上涨带来的成本增加未必能够转嫁到鸡蛋价格上。与此同时,各类突发事件也会导致鸡蛋价格的下跌,造成企业利润缩减。

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数据:2013年11月8日—2021年5月24日,Wind、东吴玖盈


饲料价格与鸡蛋价格之间的相关系数低于0.4,两者之间并无显著的正相关,养鸡原料的价格上涨并不能直接转嫁到最终成品鸡蛋上。

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数据:2013年11月8日—2021年5月24日,Wind、东吴玖盈

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在不考虑其他成本的情况下,


该鸡蛋企业的利润(每吨鸡蛋的利润)≈每吨鸡蛋的价格-每吨玉米的价格×生产每吨鸡蛋所需要玉米的吨数-每吨豆粕的价格×生产每吨鸡蛋所需要豆粕的吨数

   这些变量对该鸡蛋企业的利润产生的影响如下表所示

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由此可见,不确定性也分为有利和不利的两面。对于生产鸡蛋的企业来说,鸡蛋价格的上涨、玉米豆粕价格的下跌都是对其有利的不确定性。而需要警惕的不确定性是鸡蛋价格的下跌以及玉米豆粕价格的上涨。


如果把不确定性拆分为A:商品价格的上涨或下跌发生的概率B:发生时的涨跌幅度、这两部分的话,A显然不是这家鸡蛋企业所能够控制的,企业有能力去规避的只有B。也就是说,这家鸡蛋企业虽然知道玉米豆粕的价格上涨会压迫企业的利润空间,但该企业并不能让玉米豆粕的价格上涨不发生,它能做的是当玉米豆粕价格发生上涨时,将涨幅控制在自己能够承受的范围之内。同理,对待鸡蛋价格的下跌也是同样的逻辑。


此时,就到了期权这一管理不确定性的利器大显身手的时刻了。


如果该鸡蛋企业希望把玉米豆粕的价格上涨控制在自己能够承受的范围之内,那么它可以通过买入玉米或豆粕的看涨期权这一方式来实现。



玉米2109买入看涨期权要素

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※以上数值仅为参考值,并非代表实际报价


玉米2109买入看涨期权结构收益

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豆粕2109买入看涨期权要素

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※以上数值仅为参考值,并非代表实际报价


豆粕2109买入看涨期权结构收益

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即便原料价格单边大幅上涨,买入看涨期权可以把原料价格上涨所引起的成本上升幅度控制在一定(企业所支付的期权费)的范围内。




同理,对于该鸡蛋企业的最终产品—鸡蛋而言,该企业也可以通过买入看跌期权的方式,来管理鸡蛋价格下跌对自己造成的影响。


鸡蛋2109买入看跌期权要素

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※以上数值仅为参考值,并非代表实际报价


鸡蛋2109买入看跌期权结构收益

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即便鸡蛋价格单边大幅下跌,买入看跌期权可以把鸡蛋价格下跌所引起的利润减少幅度控制在一定(企业所支付的期权费)的范围内。




上述的几款期权方案只是一些例子,企业可以从实际需求出发,量身定做适合业务发展的各种期权方案,场外期权可以有效满足不同企业的个性化需求。实际操作时,期权费率会依据不同的期权结构而变化,企业可以结合自身的预算情况选择在可承受范围之内的期权套保方案。


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